El dólar está recuperando su corona como uno de los activos más atractivos del mundo, desafiando las predicciones sobre una ola de “vender EE.UU.” que había despertado dudas sobre el futuro de la moneda de reserva global.
La estrategia de endeudarse en monedas de bajo rendimiento, como el yen japonés o el franco suizo, e invertir en dólares parece destinada a superar los retornos implícitos de mercados como las acciones europeas o los bonos gubernamentales chinos, una vez que se considera la volatilidad de esos activos, según cálculos de Bloomberg.
Eso sugiere que el dólar mantendrá su papel fundamental en las carteras globales, pese a las preocupaciones sobre su futuro ante las medidas de Donald Trump para reconfigurar el orden económico mundial. Un indicador de Bloomberg sobre el desempeño del dólar ha caído casi 7% en lo que va del año —su peor resultado en ocho años—, pero se ha recuperado cerca de 3% desde su mínimo de septiembre, en parte gracias a la llamada operación de carry trade.
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“El dólar volverá a ser una de las monedas con mayor rentabilidad por carry”, dijo Yuxuan Tang, estratega del JPMorgan Private Bank en Hong Kong. “Tanto desde una perspectiva direccional como de carry, seguirá tratándose de un dólar fuerte”, añadió.
Las implicaciones del renovado atractivo del dólar para los inversores son enormes para los mercados globales.
El carry del dólar brilla al ajustar por riesgo.
Las operaciones de carry pueden provocar flujos masivos de capital, alterar el valor de los activos e influir en el sentimiento desde Nueva York hasta Singapur. Cuando los inversores se endeudan a bajo costo para buscar mayores retornos en otros lugares, la liquidez suele amplificarse, alimentando repuntes en activos riesgosos que pueden deshacerse con igual rapidez cuando aumenta la volatilidad.
El atractivo del carry en dólares se ha visto impulsado por una marcada caída en la volatilidad del billete verde, en parte porque el prolongado cierre del gobierno redujo las oscilaciones de precios en el mercado global de divisas, que mueve US$ 9.6 billones diarios. Eso disminuye el riesgo para los operadores extranjeros que compran activos en dólares sin cubrir su exposición cambiaria.
Para los cálculos, Bloomberg utilizó rendimientos sobre ganancias como sustituto de retornos accionarios; la brecha entre las tasas de endeudamiento en yenes y francos suizos y los rendimientos de inversiones en dólares de vencimiento similar para estimar el carry; y los índices de bonos que abarcan varios plazos para calcular los rendimientos de la deuda soberana. La volatilidad se estimó para el mes siguiente con medidas implícitas en opciones para monedas y acciones, y con swaptions para bonos. En el caso de China y la deuda de mercados emergentes, se utilizó volatilidad realizada.
Prima de riesgo de acciones de EE.UU. en terreno negativo.
Temores en la Bolsa
El creciente atractivo del carry trade coincide con la preocupación de los inversores de que el repunte bursátil global, impulsado por la inteligencia artificial, esté por terminar. El índice S&P 500 ha subido más de un tercio desde sus mínimos de abril, mientras los índices de Europa y China también se han disparado.
La prima de riesgo de las acciones estadounidenses —medida como la diferencia entre el rendimiento de ganancias del S&P 500 y el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años— se ha vuelto negativa. Según los cálculos de Bloomberg, las acciones de EE.UU. ya no ofrecen retorno alguno ajustado por riesgo, suponiendo que los inversores financien sus apuestas con endeudamiento a corto plazo y obtengan un rendimiento equivalente al de las ganancias corporativas.
Las matemáticas son similares, aunque menos extremas, en otros mercados. Quienes compren acciones chinas y las mantengan durante el próximo mes podrían obtener retornos de apenas 0.23% por punto porcentual de volatilidad en términos anualizados, frente al 0.54% por punto de volatilidad que ofrece la operación de carry de bajo riesgo. Los tenedores de acciones japonesas podrían hacerlo aún peor.
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El índice del dólar de Bloomberg subió alrededor de 0.1% durante la sesión asiática del martes, mientras las bolsas de la región retrocedían a pesar de las señales de que el cierre del gobierno de Estados Unidos está cerca de concluir.
Claro que la operación de carry en dólares no está exenta de riesgos. Una caída repentina en las tasas de corto plazo reduciría drásticamente su ventaja. Eso podría ocurrir si la Reserva Federal señalara recortes de tasas más rápidos de lo que anticipa el mercado, algo nada improbable dado el nivel de incertidumbre de los datos económicos.
“Dado que la Fed aún podría reducir cautelosamente las tasas en el corto plazo, el dólar puede seguir siendo un activo atractivo para operaciones de carry”, dijo Jacky Tang, director de inversiones para mercados emergentes de Deutsche Bank AG y jefe de gestión discrecional de carteras. “Sin embargo, hay incertidumbre el próximo año, ya que la Fed podría modificar el ritmo de recortes bajo el nuevo presidente del organismo”.
Lo que dicen los estrategas de Bloomberg
“Con diferenciales de rendimiento aún amplios y operaciones de financiamiento rentables, el carry trade vuelve a estar de moda.” —Nour Al Ali, estratega de mercados
Los inversores también podrían enfrentar retornos bursátiles muy diferentes a los implícitos en los rendimientos sobre ganancias, que se calculan dividiendo las utilidades por acción por el precio del título. Aunque estudios han demostrado que estos rendimientos tienen cierto poder predictivo, los movimientos de corto plazo suelen ser caóticos, algo que pocos inversores necesitan recordar tras un año tan impredecible.
Aun así, los optimistas del dólar tienen razones para reforzar sus estrategias de carry hacia 2026.
La inflación de EE.UU. de 3% en septiembre —por encima del objetivo de 2% de la Fed— sigue siendo un punto sensible para algunos funcionarios. El dirigente de la Fed Austan Goolsbee expresó recientemente su preocupación por la inflación y dijo que quiere ver más datos antes de decidir su voto en la reunión de diciembre. Si los indicadores se mantienen firmes, un ritmo más lento de recortes podría sostener los retornos del carry el próximo año.
“Las operaciones de carry en dólares podrían seguir siendo atractivas mientras el entorno macroeconómico y financiero se mantenga sólido”, afirmó Aroop Chatterjee, estratega de Wells Fargo en Nueva York.
