Escribe: Alberto Arispe, gerente general de Kallpa SAB
Donald Trump ganó las elecciones en noviembre del 2024. Entre esa fecha y el 19 de febrero de 2025, el índice S&P 500 subió 8%. Los anuncios de desregulación de mercados, menores impuestos, mejor ambiente para las inversiones, entusiasmaron al mercado. El ratio precio utilidad forward (valor de mercado de la empresa sobre utilidades estimadas para los próximos doce meses) subió a 26.6x, bastante por encima de 18.4x, que es el promedio de los últimos 30 años.
Sin embargo, Trump decepcionó al mercado. Su guerra comercial motivó una venta masiva de activos riesgosos. Desde entonces, el índice S&P 500 bajó 14%, el precio del cobre disminuyó 1%, el bitcoin cayó 5%, el índice MSCI de mercados emergentes 5%, el precio del petróleo WTI bajó 11%. Asimismo, el precio de los bonos corporativos grado de inversión y high yield disminuyeron 0.3% y 2%, respectivamente.
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Los inversionistas saben que el crecimiento económico sostenido de Estados Unidos en los últimos 30 años se basa en la innovación tecnológica, la confianza de los inversionistas que impulsa la inversión privada, el libre comercio y el talento humano que migra a Estados Unidos todos los años. Trump está poniendo en riesgo esto. Sus actitudes y políticas restan confianza, incrementan la aversión al riesgo y van claramente contra el libre comercio. Ello ha determinado que el consenso de analistas espere que la economía de Estados Unidos crezca 1.7% en 2025, cifra inferior a lo que se esperaba a inicios de año, que era 2.1%. Esto ha llevado a la revisión de estimados de tasas de interés, utilidades y valores fundamentales de las empresas listadas en bolsa.
No sólo se espera menor crecimiento. El riesgo ha subido. Hoy hay más volatilidad (medida por el índice VIX, que llegó hace unos días hasta 50 puntos, nivel no visto desde épocas del Covid-19). Asimismo, el oro, cuyo precio subió 15% durante el mismo lapso, hoy cotiza en US$ 3,381 la onza. En el corto plazo, la guerra comercial con China eleva el riesgo de recesión. J.P. Morgan, por ejemplo, pondera una probabilidad de 60% de que haya una recesión para fin de año. Es su escenario base.
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Tampoco ayuda que las valorizaciones muestren que el mercado no está barato. En febrero, las empresas cotizaban a 26.6 veces utilidades proyectadas. Esto se vio en 1999-2000, cuando estalló la burbuja dotcom, y en el 2020 en plena crisis del Covid-19. En la crisis dotcom, gatillada por la especulación excesiva en los precios de las acciones de empresas tecnológicas, el S&P 500 cayó 49% a lo largo de 31 meses y su múltiplo precio/utilidad (P/E) disminuyó de 29.1x a 19.2x. En la crisis del Covid-19 2020, el ratio mencionado disminuyó de 22.1x a 14.0x. Hoy, el S&P 500, después de la caída mencionada, cotiza a 19.6x, aún por encima del promedio de últimos 30 años.
¿Qué hacemos?
Un punto a favor es que la inflación, que alcanzó el 9.1% en 2022, ahora está en 2.4% y las tasas de interés en 4.5%. Si hay menos crecimiento, la Reserva Federal tiene espacio para bajar tasas y calentar la economía. El mercado estima 4 recortes de 25 puntos básicos de la tasa de interés de referencia en el 2025, mayor a los 2 recortes esperados a inicios de año. Si hay recesión, esto puede ayudar a una recuperación sin mucho sufrimiento.
El consenso del mercado espera que el S&P 500 termine el 2025 en 6,012 puntos (esperaba cerrar 2025 en 6,614 a inicios de año). Ayer el S&P 500 cerró en 5,287 puntos, lo que implicaría un rally de 13.7% en lo que queda del año. Esto sobre la base de que el mercado espera que las utilidades de las empresas del S&P crezcan en 10% el 2025 y 9% el 2026. Repito, hoy no se descuenta una recesión. Si las cosas empeoraran, y los inversionistas comenzaran a descontar una recesión, el S&P 500 podría bajar otro 15% sin problema.
J.P. Morgan sigue siendo el más pesimista con un estimado de 5,200 puntos para fin de año. Bank of America espera 5,600 puntos, Citibank 5,800 y Goldman Sachs 5,700 puntos. Por otro lado, Wells Fargo con 7,007 puntos y Morgan Stanley con 6,500 puntos, están entre los optimistas.
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Mis dos centavos: tengamos cuidado, el riesgo es alto, pero para los amantes del riesgo, toda crisis genera una oportunidad. El índice S&P 500 ha rendido 10.4% promedio anual en los últimos 30 años con crisis tan graves como la de 2000-2001 (-49%), la de 2008-2009 (-56%) y la del 2020 (-34%). Mientras el mundo vaya sostenidamente para arriba en el largo plazo, estas crisis permiten comprar activos con buenos fundamentos, de manera diversificada y líquidos, a muy buenos precios. Nadie sabe cuál es el piso en una crisis e intentar determinarlo es una pérdida de tiempo, pero sí se puede comprar a la baja, si uno cree en los fundamentos de largo plazo de la economía americana.
Ahora, seamos conscientes del riesgo de fondo. Rendimiento pasado nunca es garantía de rendimiento futuro, pero es un benchmark a tomar en cuenta. El riesgo principal es que los fundamentos de largo plazo de la economía americana sufran y eso sería crítico para una economía tan endeudada. Por eso el oro sube con fuerza y el VIX galopa. Pero si las instituciones americanas reaccionan y mitigan este riesgo, caídas de precios profundas de activos emitidos por empresas de primer nivel serán oportunidades de compra para todo portafolio de ahorro de largo plazo.
